標普高盛商品指數概述(S&P Goldman Sachs Commodities Index)
商品指數有兩大分類，一是現貨指數(Spot price index)，另一則是全質押總回報指數(Fully collateralized total return index)。前者描述一籃子商品的價格變化。後者則是描述一種商品期貨被動投資策略的總回報。
譬如我曾經為文討論的CRB原物料現貨指數就是一個現貨指數。(“全質押總回報”這個字詞需要一點解釋，之後會談到。煩請讀者耐心的忍受一下這個問號。)
商品市場的投資方式比較”不直接”。想想看，假如要投資股票、債券或房地產，很簡單，直接買進就好了，或委託基金等投資機構代為買賣也是可行的方法。但假如你要投資商品呢?你要直接買進幾桶原油、幾斤肉品、還是幾公噸小麥嗎?
通常不會有人這樣做。商品這個資產類別中除了貴金屬外，幾乎難以直接買進來進行投資。即便對法人也是如此。所以投資商品的方式，往往以買賣期貨合約的方式為之。
假如要對商品進行指數化投資，可行的方法是買進期貨合約，而非買進現貨。每一種商品期貨分別要買多少，期貨合約快要到期時如何轉倉，質押的現金部位要放在那裡，這些問題皆可由追蹤商品的全質押總回報指數得到解答。
目前知名度最高的三個全質押總回報商品指數分別是Reuters/Jefferies CRB Index(RJ-CRB)、Dow Jones-AIG Commodity Index(DJ-AIG)、與S&P Goldman Sachs Commodity Index(S&P GSCI)。
這篇以標普高盛商品指數(S&P Goldman Sachs Commodity Index)為例，說明一個全質押總回報商品指數的架構方式。(精確的說，應是S&P GSCI Total Return Index。也有S&P GSCI Spot Index的存在，應小心其分別。)
建構商品指數的首要問題就是，如何決定各商品的比重。目前業界的兩大主流方法，一是用產量決定，一是用市場成交量決定。這兩個方法各有支持的論點。標普高盛商品指數是以產量決定。但這些不同的指數架構理念，除了反應目前對於如何衡量商品這個資產類別的表現尚無共識之外，也造成同是商品指數，但報酬率與波動性差異甚大的狀況。重點就是，同屬全質押總回報商品指數這個類別的指數，也不能等同視之，它們很可能有不同的架構原理與商品組成。
我們從標普高盛商品指數官方頁面的第一句話來開始瞭解這個指數:
The S&P GSCI® is a composite index of commodity sector returns representing an unleveraged, long-only investment in commodity futures that is broadly diversified across the spectrum of commodities.
這句的意思是說，標普高盛商品指數代表一個無槓桿(Unleveraged)，純做多(Long-only)的商品期貨投資。其投資標地廣泛涵蓋各商品種類。
我們一項項分解來看。
純做多代表的是買進與持有商品期貨。商品指數代表的是在商品期貨市場中的買方。期貨快到期時，則轉進到期日更遠的期貨合約，維持持有的狀態(這個動作叫做轉倉)。
無槓桿代表該指數是一個全質押商品期貨指數。簡言之，就是因為它有全質押，所以無槓桿。假如沒做到全質押，那麼這個指數中就會有槓桿成份。
要瞭解全質押(Fully collateralized)的意涵，需要瞭解商品期貨的交易原則，也就是買賣期貨的時候，僅需繳納契約價值的一部分做為保證金即可。
譬如在國內期貨商的網頁，我們可以看到美國紐約商業交易所(NYMEX)的輕原油期貨合約保證金是6075美金。而在Bloomberg的網頁，我們可以看到輕原油期貨的價格是每桶79.51美金。輕原油期貨合約的大小是1000桶。只要有6075美金的保證金，就可以買進契約價值79510美金的原油期貨。所以期貨買賣具有槓桿的特性。
為了消敉這個槓桿，商品指數進行完全質押的動作。也就是有多少期貨的契約價值，就會有多少對應金額投入公債進行質押。標普高盛商品指數是以三個月期美國公債為質押投資標地。(英文說法是這樣:For every notional dollar invested in futures, an actual dollar is invested in 3-month U.S. Treasury bills as collateral.)
投入公債進行質押這件事，也部分說明了”總回報(Total return)”這個字。因為公債收益也會被納入計算，所以這樣的一個商品期貨指數，其獲利來源不只是商品的價格變化而已，它還包括質押投資的收益。(其實也不只是商品價格變化和質押投資收益而且，還有其它成份，包括risk premium、convenience yield和rebalacing return，之後會再談。這也就是為什麼商品的Spot index和Fully collateralized total return index本質差異很大的緣故。)
待續…
後記:最近寶來投信推出追蹤標普高盛商品指數的指數型基金。在進行一些瞭解後，覺得有蠻多可以談的，寫成此系列文章。
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對於長期投資的莫名恐懼(Unfounded Fear for Long-Term Investing)續4
總結來說，大多投資人以一種團塊的概念來看待自己的投資資金。他不允許他手中的團塊出現嚴重虧損，卻看不見當下的市場下跌會替以後未投入的資金(有時往往是更大的一塊)創造良好的投資機會。
團塊的觀點，也讓這些投資人的時間觀成為一條單線道，一條由許許多多短期進出組成的道路。這樣單一道路，自然讓人非常害怕終點等著的，到底是什麼東西。
真正的長期投資人，不論是投入或是領出，往往都分散在很長的時間內。每一筆投入的錢，都將經歷不同的起點與終點。他的投資之路，是一條多線道路，每一條道路的狀況有好有壞，但平均起來，就是不好也不壞的成果。
過度擔憂投資報酬率，往往反而讓人忽視了一生中最重要的金錢來源，自己的本業收入。而這才是值得多付出心力的事情。
無法以長期觀點看待金錢、從沒做過長期持有、也沒做過長期持有的數學計算，這種投資人自然整天會為短期內的重挫擔憂不已。
所以誠如美國總統Franklin Roosevelt說過的,”Let me assert my firm belief that the only thing we have to fear is fear itself — nameless, unreasoning, unjustified terror…”,
唯一應該令人恐懼的，就是恐懼本身。
投資人因為對長期投資的莫名恐懼，讓他們走向自我毀滅之途。
明明是個二三十歲的年輕人，卻否認自己是個長期投資人。妄想適時進出市場。不注意投資成本。這種種的投資謬誤，就起因於對於長期投資的恐懼。
這些恐懼從何而來呢?就來自我們聰明的大腦。我們想出來的。光用想的，就很恐怖。
對，用想的。這些投資人，可曾坐下來，直視自己心中最深的恐懼，看看它從何而來?不，他們不這麼做，他們甘願被恐懼擺布。然後覺得在恐懼之下的所作所為，都極為合情合理。
假如你會算術，假如你願意用點理性剖析這個問題，那麼你將克服恐懼，舒服自在的投資。
三十年後等著的，到底是什麼?仍是沒人知道。
但假如你相信自己的孩子長大成人之後，將生活在一個更富足繁榮的世界，為什麼你沒有信心自己資金投入的經濟體在30年後將是個更昌盛的景況?
當大多投資人都有信心生下孩子，養兒育女，他們卻無法相信長期投資?
我實在不太懂這些人為什麼能和這麼明顯的矛盾共處。
不要再讓莫名的恐懼把持自己的理性，不要再聽那似是而非的謬論，整理一下自己的思緒，你會看到投資的正途，並且安心的邁開大步，向前走去。
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另一個害怕到用錢的時候遇到空頭的原因，在於不瞭解長期投資的”吸震力”。
以下段落我重覆一次在費用的危害(The Devastating Power of Fees and Commissions)中舉過的例子。
有個投資人，到非洲最蠻荒的叢林工作。那個地方原始到讓他完全得不到文明世界的訊息。十年之後，他終於回國了。他一踏進入境大廳時，無意間看到報紙頭條，”市場狂跌15%，投資人恐慌賣出”。
他心想，完了，十年前出發前，把手上大部份的錢都拿去買股票基金。他馬上找到一台公用電話，用顫抖的手打給他的基金公司，問他的投資還剩多少錢。基金公司的客服答道”你十年前投入的錢，跌到只剩80%的報酬率。”
這很奇怪嗎?其實很合理。假如這個投資人投入的市場，在過去十年間有8%的報酬率，那麼十年下來，有116%的累積報酬。最後一刻的重挫，讓他的報酬跌到約83%。年化報酬從8%下降為6.26%。
長期投資對短期鉅幅波動有很大的忍受力。
一筆在金融市場打滾十年、二十年、三十年的錢，最後會變成什麼樣子，取決於這筆錢在這段長期間，大多是處在什麼狀況。假如這十年，大多是上漲，那麼就算最後一刻的大跌，也通常只是讓人少賺罷了。假如這十年，都是下跌，那麼就算最後一刻大漲，也難挽頹勢。
常有投資人提到短期間，譬如一個月或一週，他買到的某某飆股，漲了100%或是更多。其實，這都不是重點，也沒什麼好提的。這只是他這筆錢，在很長的一段期間中的一個小小斷面罷了。
上述這個例子中值得注意的一點是，單日-15%的重挫，”只”讓這十年的年化報酬從8%降到6.26%，下跌1.74%。很多投資人整日汲汲營營於避開任何短期內市場的重挫，卻對基金等投資工具或自己的交易策略中每年超過1.5%的費用開銷毫不在意，這根本是種本末倒置。當他整天盯著外在金融市場有無熊出沒的跡象時，他家客廳裡，就養著一頭生龍活虎的熊。而且是保證有效，保證長期下來，會讓投資人經歷等同一次嚴重空頭的過度投資成本。
這種害怕最後空頭的心態的根源，就在於短線進出的投資方法。這類投資人所有的持有時間都是短暫的，他們從沒想過將一筆投資放長到可以產生如此強大吸震效果的年限。他們整天忙著保有他的紙上富貴。對於長期持有的投資人說，你看，你不實現獲利，市場跌，錢又不見了。都是一場空。
對，假如任何未經實現的獲利，在最後又因市場下跌而消失的話，那的確是假的。
我一直覺得很有趣的一點是，假如有紙上富貴，為什麼沒有紙上虧損?任何未經實現的損失，在最後因市場上漲而消失的話，那也是假的。為什麼沒有人在提”紙上虧損”這四個字?
因為對於這些短線進出的投資人來說(也就是對大多數投資人來說)，所以獲利都是應該要實現的，都應該是自己口袋中的獵物，而所有虧損都是真的，不是你不去處理就會消失的問題。這種心態，讓他們無法擺脫跟著市場漲跌而心情起舞的宿命，只好一次又一次，被情緒驅動，然後做出自以為理性的投資決定。
長期持有的投資人，看著手上的持股漲漲跌跌，看到漂亮的報酬率，他會知道其中有些是假的。看到難看的負數，他還是知道其中有些也是假的。假如我們長期投資人的投資組合中，有紙上富貴的存在，那麼有時候必然也有紙上虧損的存在。
長期投資人放棄實現紙上富貴，那麼有些的虧損，也將自然被”放棄”了。
承受這些來來去去的虛幻，長久下來，長期投資人目標是經濟成長的實際果實。
待續…
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